Los tres principales índices bursátiles de Estados Unidos registraron su peor liquidación desde abril, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo subieron en dos dígitos en un solo día y el índice del dólar estadounidense cayó casi 50 puntos en un solo día. Para Wall Street, el miércoles fue, sin duda, otro día de negociación marcado por una "triple debacle" en acciones, bonos y divisas. En medio del mar de rojo, los bonos del Tesoro estadounidense volvieron a convertirse en el "epicentro" de todo el mercado financiero...
Tal como advertimos ayer, tras la fría acogida de la subasta de bonos a 20 años de Japón el martes, los débiles resultados de la emisión de bonos del Tesoro estadounidense a 20 años el miércoles volvieron a ensombrecer el mercado global, lo que llevó a los inversores a adoptar una postura defensiva.
El problema radica en que, cuando los bonos soberanos, que se supone que deben servir como refugio seguro, se convierten en la fuente de una mayor ansiedad en el mercado, esta liquidación adquiere un significado más inquietante. Esto es especialmente cierto cuando el "protagonista" son los bonos del Tesoro estadounidense.
(El índice S&P 500 cayó en picado tras la subasta de bonos del Tesoro estadounidense a 20 años)
Como presentamos el día anterior,la subasta de bonos del Tesoro estadounidense a 20 años del miércoles fue la primera subasta de bonos a largo plazo desde que Moody's retiró la calificación Aaa a Estados Unidos la semana pasada. Finalmente, la subasta terminó con cifras desalentadoras que nadie quería ver:El rendimiento máximo aceptado para esta emisión alcanzó el 5,047 %, la segunda vez en la historia que el rendimiento aceptado superó el 5 %. Fue aproximadamente 1,2 puntos básicos más alto que el rendimiento previo a la subasta de 5,035 %, lo que representa la mayor diferencia de cola en casi seis meses. Mientras tanto, la relación de oferta y demanda también disminuyó de la media de seis meses de 2,57 a 2,46.
Se esperaba que la primera subasta de bonos del Tesoro estadounidense tras la pérdida de todas las calificaciones AAA registrara una demanda débil. De hecho, la situación siempre es similar: inversores de todos los rincones del mundo comprarán bonos del Tesoro, y la única cuestión es el precio. La prima de rendimiento exigida por los operadores el miércoles fue significativamente más alta de lo esperado, y el mercado reaccionó en consecuencia.
"El mercado de bonos está enviando señales de advertencia a los responsables políticos de que los problemas de sostenibilidad fiscal ya no pueden ignorarse durante mucho tiempo", dijo Priya Misra, gestora de carteras de J.P. Morgan Asset Management. "No es solo el mercado de bonos; estas preocupaciones ahora están amortiguando la confianza en el riesgo, se ciernen sobre el mercado de valores y también están empezando a captar la atención del mercado de crédito".
El derroche fiscal de Washington sigue siendo la principal fuente de ansiedad para los inversores en bonos.Analistas no partidistas afirman que el proyecto de ley de recorte de impuestos propuesto por el presidente estadounidense Trump podría exacerbar aún más la deuda federal de 36 billones de dólares en entre 2 y 5 billones de dólares en la próxima década.
La subasta de bonos del Tesoro estadounidense a 20 años avivó el fuego en el mercado de bonos, pero el mercado de renta fija ya había estado hirviendo a fuego lento con tensiones subyacentes a principios de semana.Aranceles, estímulo monetario, aumento de la deuda, disciplina fiscal laxa, mayores riesgos políticos, inflación persistente y expectativas de inflación en alza: todos estos factores están disuadiendo claramente a los inversores globales de ampliar la "duración" o comprar bonos a largo plazo.
Dado que Trump acaba de lanzar una guerra comercial global imprudente e intenta derrocar el orden económico mundial de los últimos 80 años, otros países están reevaluando sus tenencias de activos en dólares estadounidenses y "vender a Estados Unidos" se ha convertido gradualmente en el tema dominante en los mercados de capitales globales en los últimos meses.
¿Es realmente diferente esta pérdida de la calificación AAA?
De hecho, los mercados financieros comenzaron la semana con una reacción bastante mediocre a la decisión de Moody's de la semana pasada de retirar la calificación crediticia Aaa a Estados Unidos, y algunos participantes en el mercado esperaban que esta acción no causara daños a largo plazo a los precios de los activos estadounidenses, tal como ocurrió cuando la calificación de Estados Unidos se degradó por primera vez en 2011.
Sin embargo, dado el difícil entorno macroeconómico mundial y el deterioro de la situación fiscal en Estados Unidos, esto puede ser solo una ilusión.Muchos profesionales experimentados de la industria han declarado que un indicador clave a seguir en los próximos meses es la llamada "prima por plazo" de los bonos del Tesoro estadounidense.
En agosto de 2011, cuando S&P Global se convirtió en la primera de las tres principales agencias de calificación en degradar la calificación AAA de Estados Unidos, apenas causó una gran reacción negativa, ya que los bonos del Tesoro estadounidense seguían siendo ampliamente considerados como los activos más seguros del mundo. A pesar de la decisión histórica sin precedentes de S&P en ese momento, la demanda de bonos del Tesoro estadounidense en realidad aumentó tras la degradación, y los rendimientos y las primas por plazo se desplomaron bruscamente.
Pero ahora, este escenario es poco probable que vuelva a ocurrir.
En 2011, la relación entre la deuda del Gobierno federal de Estados Unidos y el PIB alcanzó el 94 %, un récord en ese momento, lo que refleja el aumento del gasto del Gobierno para combatir la crisis financiera mundial de 2008 a 2009. Sin embargo, la tasa de fondos federales era solo del 0,25 %, y la tasa de inflación se situaba en el 3 % y en una trayectoria descendente, cayendo a cero unos años después, y solo volvió al 3 % durante la pandemia de 2020.
Hoy en día, la situación es muy diferente. Los datos de Moody's muestran que la deuda pública de Estados Unidos representa alrededor del 100 % del PIB y se espera que aumente aún más hasta el 134 % en la próxima década; la tasa de interés oficial supera el 4 %. Aunque la tasa de inflación se ha reducido actualmente al 2,3 %, se espera que vuelva a aumentar a medida que los aranceles eleven los precios. Mientras tanto, las expectativas de inflación a corto y largo plazo de los consumidores han alcanzado sus niveles más altos en décadas.
Aunque el mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos, de 29 billones de dólares, sigue siendo una piedra angular del sistema financiero mundial, los crecientes riesgos políticos en Estados Unidos están impulsando a otros países de todo el mundo a reconsiderar su exposición a los activos estadounidenses, incluidos los bonos del Tesoro, y ya está en marcha un proceso de "desdolarización".
Desde la perspectiva de la fijación de precios en el mercado de crédito, el sector incluso parece anticipar que la calificación crediticia soberana de Estados Unidos finalmente se rebajará seis escalones hasta BBB+ en el futuro, justo por encima del límite de la calificación de inversión (BBB-).
¿Podría aumentar aún más la prima por plazo de los bonos del Tesoro de Estados Unidos?
Teniendo en cuenta estos factores, puede que no sea difícil llegar a la conclusión de que, a diferencia de lo que ocurría en 2011, la "prima por plazo" de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, la prima de riesgo que exigen los inversores por mantener bonos a largo plazo en lugar de renovar la deuda a corto plazo, puede aumentar aún más después de esta rebaja de calificación, especialmente teniendo en cuenta su punto de partida relativamente bajo.
De hecho, antes de que Moody's rebajara la calificación el pasado viernes, la prima por plazo de los bonos del Tesoro de Estados Unidos ya había alcanzado su nivel más alto en una década, actualmente en el 0,75 %, o 75 puntos básicos. Sin embargo, esto sigue siendo significativamente inferior a los niveles de 2011 y sigue siendo bajo en términos históricos.
Históricamente, la última vez que la dinámica de la deuda o la inflación del "Tío Sam" fue tan preocupante como lo es hoy, la prima por plazo fue mucho más alta. Durante la década de 1970, afectada por la estanflación, la prima por plazo aumentó hasta el 5%, mientras que a principios de la década de 1980, tras la recesión provocada por el "shock de Volcker" debido a la adopción por parte de la Reserva Federal de Estados Unidos de tipos de interés de dos dígitos para frenar la inflación de dos dígitos, la prima por plazo se situó en torno al 4%.
Emanuel Moench, profesor de la Frankfurt School of Finance & Management y cocreador del modelo de prima por plazo "ACM" de la Reserva Federal de Nueva York, señaló: "Dados los desafíos fiscales a los que se enfrenta Estados Unidos, la prima por plazo ha aumentado considerablemente a corto plazo y puede seguir aumentando en el futuro. Algunos inversores están preocupados por la posibilidad de una crisis de deuda que se cumpla por sí misma, en la que una elevada relación deuda/PIB eleve los tipos de interés, aumente la carga de intereses del Gobierno y reduzca el margen para resolver la deuda mediante el crecimiento, lo que podría elevar aún más la prima por plazo".
La cuestión clave es: ¿Dónde está el techo?La historia sugiere que hay un margen considerable para que esta prima aumente antes de que Estados Unidos implemente una disciplina fiscal seria o antes de que los tipos de interés de mercado ejerzan una presión excesiva sobre los hogares, las empresas y el Gobierno federal.
Algunos analistas esperan que el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años aumente otros 50 puntos básicos este año, lo que lo llevaría al nivel clave del 5%, un umbral psicológico para la mayoría de los inversores y también el máximo posterior a la crisis financiera mundial alcanzado por este "ancla de la fijación de precios de los activos mundiales" en octubre de 2023.
Como dijo Moench, con el actual alto nivel de incertidumbre fiscal y baja credibilidad de las políticas, los bonos del Tesoro estadounidense se encuentran en un "momento frágil". Mientras tanto, el entorno mundial también está empezando a estar lleno de tensiones: esta semana, el rendimiento de los bonos japoneses a 30 años también se disparó hasta un máximo histórico...
