Os três principais índices acionários dos EUA sofreram a pior liquidação desde abril, os rendimentos dos títulos do Tesouro americano de longo prazo subiram em dois dígitos em um único dia e o índice do dólar americano despencou quase 50 pontos em um único dia — para Wall Street, quarta-feira foi, sem dúvida, mais um dia de negociações marcado por um "triple rout" (derrota tripla) em ações, títulos e moeda. Em meio ao mar de vermelho, os títulos do Tesouro americano voltaram a se tornar o "epicentro" de todo o mercado financeiro...
Tal como alertamos ontem, após a fraca recepção do leilão de títulos japoneses de 20 anos na terça-feira, os fracos resultados de emissão dos títulos do Tesouro americano de 20 anos na quarta-feira voltaram a assombrar o mercado global, levando os investidores a adotarem uma postura defensiva.
O problema reside no fato de que, quando os títulos soberanos, que deveriam servir como um refúgio seguro, se tornam a fonte de uma crescente ansiedade no mercado, essa liquidação assume um significado ainda mais inquietante. Isso é especialmente verdadeiro quando o "protagonista" são os títulos do Tesouro americano.
(O índice S&P 500 despencou após o leilão de títulos do Tesouro americano de 20 anos)
Como apresentamos no dia anterior,o leilão de títulos do Tesouro americano de 20 anos na quarta-feira foi o primeiro leilão de títulos de longo prazo desde que a Moody's retirou a nota Aaa dos EUA na semana passada. No final, o leilão terminou com números desoladores que ninguém queria ver:O rendimento aceito mais alto para essa emissão atingiu 5,047%, a segunda vez na história em que o rendimento aceito ultrapassou 5%. Foi aproximadamente 1,2 ponto base maior do que o rendimento pré-leilão de 5,035%, representando o maior spread de cauda em quase seis meses. Enquanto isso, a proporção de propostas cobertas também diminuiu da média de seis meses de 2,57 para 2,46.
Era esperado que o primeiro leilão de títulos do Tesouro americano após a perda de todas as classificações AAA teria uma demanda fraca. Na verdade, a situação é sempre semelhante — investidores de todos os cantos do mundo comprarão títulos do Tesouro, com a única questão sendo o preço. O prêmio de rendimento exigido pelos negociantes na quarta-feira foi significativamente maior do que o esperado, e o mercado reagiu em conformidade.
"O mercado de títulos está enviando sinais de alerta aos formuladores de políticas de que as questões de sustentabilidade fiscal não podem mais ser ignoradas por muito tempo", disse Priya Misra, gerente de portfólio da J.P. Morgan Asset Management. "Não é apenas o mercado de títulos; essas preocupações agora estão abafando o sentimento de risco, pairando sobre o mercado de ações e também começando a chamar a atenção do mercado de crédito."
A prodigalidade fiscal de Washington continua sendo a principal fonte de ansiedade para os investidores em títulos.Analistas não partidários afirmam que o projeto de lei de corte de impostos proposto pelo presidente dos EUA, Trump, pode exacerbar ainda mais a dívida federal de US$ 36 trilhões em US$ 2 trilhões a US$ 5 trilhões na próxima década.
O leilão de títulos do Tesouro dos EUA a 20 anos alimentou o incêndio no mercado de títulos, mas o mercado de renda fixa já estava fervilhando com tensões subjacentes no início da semana. Tarifas, estímulo monetário, aumento da dívida, disciplina fiscal frouxa, aumento dos riscos políticos, inflação persistente e expectativas de inflação em alta — todos esses fatores estão inequivocamente impedindo os investidores globais de estender a "duração" ou comprar títulos de longo prazo.
Dado que Trump acaba de lançar uma guerra comercial global imprudente e tentou derrubar a ordem econômica mundial dos últimos 80 anos, outros países estão reavaliando suas participações em ativos em dólares americanos, e "vender a América" tornou-se gradualmente o tema dominante nos mercados de capitais globais nos últimos meses.
Será que essa perda do AAA é realmente diferente?
Na verdade, os mercados financeiros começaram a semana com uma reação bastante medíocre à decisão da Moody's na semana passada de retirar a classificação de crédito Aaa dos EUA, com alguns participantes do mercado esperando que essa ação não causasse danos de longo prazo aos preços dos ativos dos EUA— assim como foi o caso quando a classificação dos EUA foi rebaixada pela primeira vez em 2011.
No entanto, dado o desafiador ambiente macroeconômico global e a deterioração da situação fiscal nos EUA, isso pode ser apenas uma ilusão.Muitos profissionais experientes do setor afirmaram que um indicador-chave a ser monitorado nos próximos meses é o chamado "prêmio de prazo" dos títulos do Tesouro dos EUA.
Em agosto de 2011, quando a S&P Global se tornou a primeira das três principais agências de classificação de risco a rebaixar a classificação AAA dos EUA, isso quase não causou muita reação negativa, já que os títulos do Tesouro dos EUA ainda eram amplamente considerados os ativos mais seguros do mundo. Apesar da decisão histórica sem precedentes da S&P na época, a demanda por títulos do Tesouro dos EUA na verdade aumentou após o rebaixamento, com os rendimentos e os prêmios de prazo despencando acentuadamente.
Mas, atualmente, esse cenário é improvável de se repetir.
Em 2011, a relação dívida/PIB do governo federal dos EUA atingiu 94%, um recorde na época, refletindo o aumento dos gastos do governo para combater a crise financeira global de 2008 a 2009. No entanto, a taxa dos fundos federais era de apenas 0,25%, e a taxa de inflação estava em 3% e em trajetória descendente, caindo para zero alguns anos depois, e só voltando a 3% durante a pandemia de 2020.
Hoje, a situação é bem diferente. Dados da Moody's mostram que a dívida pública dos EUA representa cerca de 100% do PIB e deve aumentar ainda mais, para 134%, na próxima década; a taxa de juros oficial ultrapassa 4%. Embora a taxa de inflação tenha recuado para 2,3%, espera-se que volte a subir à medida que as tarifas elevam os preços. Enquanto isso, as expectativas de inflação de curto e longo prazo dos consumidores atingiram seus níveis mais altos em décadas.
Embora o mercado de títulos do Tesouro dos EUA, de 29 trilhões de dólares, continue a ser uma pedra angular do sistema financeiro global, os crescentes riscos políticos nos EUA estão levando outros países do mundo a reconsiderarem sua exposição aos ativos dos EUA, incluindo títulos do Tesouro — um processo de "desdolarização" está em andamento.
Do ponto de vista da precificação do mercado de crédito, o setor parece até mesmo antecipar que a classificação de crédito soberano dos EUA acabará sendo rebaixada em seis notas para BBB+ no futuro, logo acima do limite do grau de investimento (BBB-).
O prêmio de prazo dos títulos do Tesouro dos EUA pode aumentar ainda mais?
Levando em consideração esses fatores, pode não ser difícil concluir que, diferentemente de 2011, o "prêmio de prazo" dos títulos do Tesouro dos EUA — o prêmio de risco exigido pelos investidores por deter títulos de longo prazo em vez de renovar dívidas de curto prazo — pode aumentar ainda mais após esse rebaixamento de classificação, especialmente considerando seu ponto de partida relativamente baixo.
De fato, antes da Moody's rebaixar a classificação na última sexta-feira, o prêmio de prazo dos títulos do Tesouro dos EUA já havia atingido seu nível mais alto em uma década, atualmente em 0,75% — ou 75 pontos-base. No entanto, isso ainda é significativamente menor do que os níveis de 2011 e continua baixo pelos padrões históricos.
Historicamente, na última vez em que a dívida ou a dinâmica da inflação do "Tio Sam" foram tão preocupantes quanto hoje, o prêmio de prazo era muito maior. Durante a década de 1970, marcada pela estagflação, o prêmio de prazo subiu para 5%, enquanto no início da década de 1980, após a recessão do "choque de Volcker", desencadeada pela adoção de taxas de juros de dois dígitos pelo Federal Reserve dos EUA para conter a inflação de dois dígitos, o prêmio de prazo ficou em torno de 4%.
Emanuel Moench, professor da Frankfurt School of Finance & Management e co-criador do modelo de prêmio de prazo "ACM" do Federal Reserve de Nova York, apontou: "Dados os desafios fiscais enfrentados pelos EUA, o prêmio de prazo aumentou significativamente no curto prazo e pode continuar a subir no futuro. Alguns investidores estão preocupados com a possibilidade de uma crise da dívida auto-realizável - na qual uma alta relação dívida/PIB eleva as taxas de juros, aumenta o ônus dos juros do governo e reduz o espaço para a resolução da dívida através do crescimento, o que poderia elevar ainda mais o prêmio de prazo".
A questão-chave é: Onde está o teto?A história sugere que há um espaço significativo para que esse prêmio aumente antes de os EUA implementarem uma disciplina fiscal séria ou antes de as taxas de juros de mercado exercerem pressão excessiva sobre as famílias, as empresas e o governo federal.
Alguns analistas esperam que o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA a 10 anos suba mais 50 pontos-base este ano, o que o levaria ao nível-chave de 5% - um limite psicológico para a maioria dos investidores e também a máxima pós-crise financeira global alcançada por essa "âncora da precificação global de ativos" em outubro de 2023.
Como disse Moench, com o atual alto nível de incerteza fiscal e baixa credibilidade política, os títulos do Tesouro dos EUA estão em um "momento frágil". Enquanto isso, o ambiente global também está começando a ficar carregado de tensão - nesta semana, o rendimento dos títulos japoneses a 30 anos também subiu para um recorde histórico...
