Laporan riset CITIC Securities mencatat bahwa sebelum titik masuk potensial untuk pasar bull indeks dari akhir kuartal III hingga kuartal IV, kita akan mengalami fase transisi selama 3-4 bulan. Laporan ini berfokus pada analisis lingkungan dan strategi penanganan selama periode ini. Dari sisi makro, permintaan dalam negeri dan sinyal harga masih lemah, sehingga diperlukan langkah-langkah yang lebih konkret untuk mengekang persaingan sengit dan merangsang permintaan dalam negeri. Ketidakpastian di luar negeri masih berlanjut, dengan kemungkinan disahkannya RUU pemotongan pajak AS yang dapat memicu gelombang baru gejolak pasar. Dari sisi pasar, saham-saham kecil A-share dan sektor-sektor tematik umumnya berada pada level yang tinggi, dan setelah kinerja ekstrem pada bulan April hingga Mei, volatilitas mungkin muncul. Untuk strategi penanganan, menahan gangguan makro bergantung pada tren industri dengan pertumbuhan tinggi seperti AI, di mana perkembangan positif baru-baru ini di sektor aplikasi AI Amerika Utara akan segera tercermin di pasar Tiongkok. Alokasi seimbang lintas pasar merupakan pendekatan lain, karena likuiditas saham Hong Kong terus meningkat, sehingga membuat kemungkinan pullback yang didorong volatilitas menjadi peluang yang baik untuk membangun posisi.
Laporan lengkapnya adalah sebagai berikut:
Permintaan Dalam Negeri dan Sinyal Harga Masih Lemah, Diperlukan Langkah-Langkah Anti-Persaingan dan Stimulus Permintaan yang Lebih Konkret
Setelah ketegangan perdagangan Tiongkok-AS stabil setelah panggilan para pemimpin, dengan tekanan sirkulasi eksternal yang sementara mereda, kemacetan sirkulasi internal akan kembali menjadi fokus pasar sebagai pusat penetapan harga. Indikator harga yang khas menunjukkan: harga listing rata-rata rumah bekas di kota-kota tingkat satu terus mengalami pullback dengan volume transaksi yang menurun; pada bulan Mei, terjadi pemotongan harga secara menyeluruh oleh merek-merek perwakilan di sektor kuliner, makanan cepat saji, dan kopi; selama Festival Perahu Naga, harga tiket kelas ekonomi dalam negeri turun 0,7% YoY, masih 11% di bawah level 2019; komponen PMI manufaktur untuk harga pembelian bahan baku dan harga pabrik keluar pada bulan Mei keduanya terus menurun, dengan yang terakhir mendekati level terendah Agustus 2022. Manifestasi khusus industri termasuk pemotongan harga mobil secara proaktif untuk mengurangi persediaan, subsidi peralatan rumah tangga yang berkurang, persaingan subsidi e-commerce yang semakin intensif, dan komentar media pemerintah yang sering melawan "persaingan sengit", yang menunjukkan adanya kesenjangan dalam memenuhi target laporan kerja pemerintah tahun ini untuk perbaikan menyeluruh. Sebagai langkah antipersaingan utama, Peraturan Dewan Negara yang telah direvisi tentang Jaminan Pembayaran kepada Usaha Kecil dan Menengah mulai berlaku pada 1 Juni, yang mewajibkan masa pembayaran 60 hari untuk kontrak pengadaan pemerintah, serta melarang penyelesaian non-kas wajib seperti surat komersial, dengan mekanisme perlindungan yang telah ditetapkan. Kemajuan pelaksanaannya perlu dipantau secara ketat.
Ketidakpastian luar negeri masih signifikan, dan pelaksanaan RUU pengurangan pajak berpotensi memicu gejolak baru di luar negeri.
Dalam jangka pendek, metrik operasional inti perusahaan-perusahaan terkemuka AS pada Kuartal 1 2025 tetap kuat, dengan 38% dari perusahaan sampel yang kami lacak menunjukkan percepatan dalam metrik operasional inti mereka. Namun, jika RUU pengurangan pajak yang diusulkan oleh pemerintahan Trump dilaksanakan, terutama Klausul 899 ("Tindakan Penegakan terhadap Pajak Asing yang Tidak Adil"), hal itu dapat memperburuk kekhawatiran pasar mengenai kelayakan kredit dolar AS. Meskipun pasar saham AS terus kuat, skenario pasar saham AS yang kuat dan pasar obligasi AS yang lemah telah mulai memengaruhi total return portofolio bagi perusahaan manajemen aset global besar. Jika S&P 500 dan indeks harga obligasi jangka panjang AS (menggunakan iShares 20+ Year Treasury Bond ETF) dibobotkan dengan rasio 6:4, penurunan kumulatif portofolio sejak Desember tahun lalu telah mencapai -3,3%. Pada periode yang sama, jika Indeks MSCI China dan Indeks Obligasi Pemerintah CSI (didenominasikan dalam dolar AS) dibobotkan dengan rasio 6:4, tingkat return kumulatif telah mencapai +11,3%. Dengan kata lain, tingkat return dolar AS secara keseluruhan untuk berinvestasi dalam aset Tiongkok (termasuk saham dan obligasi) telah secara signifikan mengungguli aset dolar AS. Tahun ini, banyak dana pensiun AS menghadapi tinjauan alokasi aset, dan merupakan tren umum untuk secara bertahap mengurangi ketergantungan pada aset dolar AS dan mencari strategi investasi yang terdiversifikasi. Eropa mungkin menjadi tujuan pertama bagi modal jangka panjang untuk meningkatkan kepemilikannya, diikuti oleh wilayah Asia-Pasifik.
Saham kecil dan mikro saham A serta investasi bertema umumnya berada pada level tinggi, dan fluktuasi mungkin terjadi setelah kinerja ekstrem pada April-Mei.
Saat ini, kemacetan perdagangan dan perbedaan valuasi saham kecil dibandingkan dengan saham besar keduanya berada pada level tinggi. Rasio volume perdagangan antara CSI 1000, CSI 2000, dan CSI 300 (MA5) berada pada level persentil 96,6% dan 98,5% sejak 2021, serta pada level persentil 85,9% dan 99,3% sejak 2015. Menurut data survei dari saluran CITIC Securities, level posisi sampel dana ekuitas swasta aktif selama empat periode terakhir (mulai dari minggu 8 Mei hingga minggu 30 Mei) masing-masing adalah 77,3%, 77,6%, 79,8%, dan 77,9%, menunjukkan beberapa peningkatan posisi selama rotasi saham kecil dan saham bertema. Selama kinerja ekstrem saham kecil dan mikro serta rotasi bertema pada April-Mei, efek penghasilan laba secara bertahap berkurang. Indikator kerugian perdagangan yang kami buat berada pada level persentil 31,5% sejak 2015 per 6 Juni, terus menurun dari level persentil 87% pada akhir April dan level persentil 41% pada pertengahan Mei.
Untuk menahan gangguan makro, kami masih perlu mengandalkan tren industri seperti AI. Perubahan baru sedang terjadi di Amerika Utara, dan Tiongkok akan mengikuti.
Dengan latar belakang peningkatan cepat dalam kemampuan model untuk menangani teks panjang dan memori, aplikasi C-end berkembang menuju personalisasi, dengan pengalaman dan keterlibatan pengguna terus meningkat, mendorong lonjakan permintaan inferensi. Volume panggilan token rata-rata harian klien seperti Microsoft dan Google telah mencapai level triliunan, jauh melampaui level beban era chatbot tradisional. Menurut perkiraan konsensus dari Visible Alpha, dari 1Q25 hingga 4Q26, rasio pendapatan GPU NVIDIA + AMD terhadap pendapatan ASIC Broadcom + Marvell diperkirakan akan turun dari 7,4x menjadi 5,7x. Perusahaan rantai AI terkemuka AS melaporkan hasil 1Q25 yang kuat, dengan sektor CSP, aplikasi, daya komputasi, server, rantai pasokan, dan energi umumnya melampaui ekspektasi, mendorong revisi naik dalam ekspektasi investor. Pada periode yang sama, kinerja sektor AI terkait saham-A secara signifikan tertinggal, mungkin karena narasi makro domestik dan fokus pada farmasi dan konsumsi selama dua bulan terakhir. Tingkat valuasi perusahaan inti dalam rantai pasokan AI Amerika Utara sangat masuk akal. Selama ekspektasi perlambatan pemanfaatan daya komputasi berbalik, posisi saat ini masih menawarkan nilai yang baik. Sebagian besar perusahaan saham A dalam rantai AI Amerika Utara telah melaporkan hasil negatif sejak awal tahun ini, dengan banyak valuasi jatuh ke persentil yang lebih rendah dalam enam bulan terakhir. Persentil PE/PB sektor seperti chip AI dan modul optik umumnya berada di bawah 50%, menjadikannya arah terbaik untuk menahan volatilitas pasar dan ketidakstabilan makro selama musim pelaporan semesteran. Rantai domestik mungkin sedikit tertinggal dari laju Amerika Utara, tetapi dengan mengacu pada kemajuan DeepSeek, perbedaan waktu ini mungkin hanya 3-6 bulan. Mulai Q3, diperkirakan akan ada putaran baru katalisator untuk aplikasi domestik dan daya komputasi domestik. Pertama, kita mungkin melihat raksasa internet domestik meningkatkan investasi mereka dalam AI yang dipersonalisasi (teks panjang + memori), dan peluncuran model baru DeepSeek juga mungkin membawa perubahan baru.
Likuiditas saham Hong Kong terus meningkat, dan jika terjadi volatilitas di luar negeri, itu akan menjadi kesempatan bagus untuk menambah posisi.
Volume perdagangan saham Hong Kong saat ini tetap relatif aktif, dengan valuasi pemimpin internet inti masih berada dalam kisaran atas-tengah interval valuasi normal. Kualitas aset saham Hong Kong juga secara sistematis meningkat. Selain aset pemimpin ekonomi baru eksklusif yang sudah ada, pencatatan perusahaan saham A di Hong Kong telah membawa sejumlah besar perusahaan pemimpin manufaktur berkualitas tinggi. Skema 18C lebih menarik bagi perusahaan khusus dan inovatif, dan saham China yang terdaftar di AS juga diperkirakan akan mempercepat kembali ke pasar. Selain itu, pasar saham Hong Kong sebenarnya telah memimpin dalam mengumpulkan gelombang pertama efek keuntungan sejak tahun lalu. Menurut China Securities Journal, data dari lembaga pihak ketiga menunjukkan bahwa rata-rata hasil produk strategi saham ekuitas swasta subjektif long-only dalam lima bulan pertama tahun ini adalah 6,84%, dengan 1.189 produk mencapai hasil positif, yang mencakup 68,65%. Per 6 Juni, rata-rata hasil produk ekuitas aktif publik adalah 2,42%. Kinerja ekuitas swasta subjektif long-only secara signifikan mengungguli keseluruhan pasar ekuitas publik, mungkin justru karena dana ekuitas swasta memiliki bobot alokasi yang lebih tinggi dalam saham Hong Kong (menurut data survei dari saluran CITIC Securities, dana ekuitas swasta sampel memiliki sekitar 50% posisi mereka yang dialokasikan ke saham Hong Kong pada akhir Maret), sedangkan dana publik masih menghadapi pembatasan dan hambatan yang relatif lebih banyak dalam mengalokasikan ke saham Hong Kong. Dalam konteks tren jangka panjang aset Tiongkok yang umumnya positif, pasar bullish saham Hong Kong terus berlanjut. Setiap penyesuaian akibat volatilitas pasar luar negeri akan menjadi peluang bagus untuk menambah posisi.
Hindari fluktuasi makro, kembali ke tren industri, dan seimbangkan alokasi antara saham Hong Kong dan saham A
1) Pasar saat ini memasuki fase di mana gangguan makroekonomi secara bertahap berkurang. Penting untuk mengabaikan gangguan dan kembali ke tren industri. Fokus utama pasar secara bertahap akan bergeser dari gangguan tingkat makro ke verifikasi fundamental dan efektifitas implementasi kebijakan. Saat ini, permintaan domestik dan sinyal harga masih lemah, dan kebijakan yang bertujuan untuk memerangi persaingan sengit dan meningkatkan permintaan domestik masih perlu diperkuat. Ketidakpastian luar negeri terus berlanjut, dengan "Inflation Reduction Act (IRA)" AS dan detail implementasinya, terutama yang melibatkan perpajakan perusahaan asing, berpotensi menjadi pemicu volatilitas baru. Dalam konteks pasar ini, kami merekomendasikan untuk lebih menekankan pada logika investasi fundamental selama musim laporan semesteran dari Juni hingga Agustus, menghindari reaksi berlebihan atau perdagangan berdasarkan informasi makroekonomi yang sering.
2) Untuk saham A, fokus pada rantai AI, sementara saham Hong Kong memasuki fase pemilihan saham dari bawah ke atas. Adopsi luas fungsi teks panjang dan memori mendorong pertumbuhan terus-menerus dalam permintaan inferensi AI di Amerika Utara, yang mewakili tren industri yang paling mungkin terus melampaui ekspektasi pada semester kedua tahun ini. Di sektor AI, peluang pertama yang jelas terletak pada perusahaan perangkat keras yang dinilai secara wajar dan undervalued yang terkait dengan rantai pasokan AI Amerika Utara. Seiring aplikasi AI domestik yang secara bertahap mengejar ketertinggalan, ada juga ruang untuk pertumbuhan di rantai domestik pada kuartal ketiga 2025. Dalam hal alokasi spesifik, area utama dengan tren pertumbuhan yang jelas dan relatif independen dari faktor makro adalah AI dan farmasi inovatif. Mengingat konsentrasi berlebihan sebelumnya pada farmasi inovatif, kami merekomendasikan untuk kembali ke rantai AI dari Juni hingga Agustus. Rantai pasokan daya komputasi (server AI, chip ASIC, modul optik, switch, dll.) patut mendapatkan perhatian yang cermat, sementara segmen aplikasi memerlukan pelacakan dan pengamatan yang berkelanjutan. Selain itu, likuiditas saham Hong Kong terus meningkat, dengan saham inti berkapitalisasi besar diperdagangkan pada kisaran nilai valuasi menengah hingga atas. Bahkan jika tidak cukup elastisitas beta kenaikan jangka pendek, masih ada ruang yang signifikan untuk pemilihan saham secara bottom-up dengan toleransi kesalahan yang tinggi. Kami merekomendasikan untuk terus menyeimbangkan alokasi antara saham Hong Kong dan saham A.
Faktor Risiko
Pergesekan yang meningkat di sektor teknologi, perdagangan, dan keuangan antara Tiongkok dan AS; likuiditas makro yang secara tak terduga diperketat baik di dalam negeri maupun luar negeri; eskalasi lebih lanjut konflik di Rusia-Ukraina dan Timur Tengah; penyerapan inventaris real estat Tiongkok yang lebih lambat dari yang diperkirakan; dan kebijakan yang secara tak terduga diprioritaskan di bawah pemerintahan Trump.
